在谈论主动管理型基金与被动管理型基金时，不少投资者持有非此即彼、二者选其一的观点。但我们都相信上述二者之间最确切的关系并不是对立的。在管理客户的投资组合时，主动式管理与被动式管理这两种策略均有各自的用武之地。那么，为什么我们会看到许多诸如“主动管理型基金是否已死”、“指数基金的资产管理规模是否会变得过大以致走向失败”之类的问题呢？

　　首先要指出的是，我们对这两个问题的答案是否定的。

　　从Vanguard这样一家推广了指数投资的公司听到这样的回答，可能会有点难以理解。但我们在创立伊始就是一家进行主动式管理的基金公司。如今，Vanguard也管理着超过1.2万亿美元的主动管理型资产，是世界第三大主动型基金管理公司 。

　　如果不相信主动管理型基金公司能够成功，那么我们就不会提供主动管理型基金。但是，坦白说，主动式管理要成功并不容易。当投资者考虑以何种投资方式达成投资目标时，关键不在于究竟是选择主动管理型基金还是被动管理型基金，而在于如何打造最适合自己的投资组合。当主动管理型基金作为投资组合的一部分时，关键在于如何提高跑赢市场的几率。我们的研究已经一再证明，主动管理型基金跑赢基准指数有三个重要因素，分别是：低成本、顶尖人才和足够的耐心。

　　在这三个因素中，成本是最稳定且最有效的业绩预测指标。投资公募基金和ETF时，投资者少付出的成本，就是多得到的收益，如图1所示。

　　图1：基金收费和业绩之间的反向关系

　　注：数据截至2014年12月31日。

　　由于手续费率的问题，大多数指数基金还是未能跑赢基准指数。我们的分析是基于每个时期开始时美国投资者可购得的主动管理型股票基金的手续费率和基金收益率。当存在多个股票类别时，利用最早、最低成本的单个股票类别来表示某只基金。将各只基金的业绩与其招股说明书基准的业绩进行对比。出于分析目的，被并购或平仓的基金被认为表现不佳。包括以下基金类别：小盘股价值基金、小盘股增长基金、小盘股混合基金、中盘股价值基金、中盘股增长基金、中盘股混合基金、大盘股价值基金、大盘股增长基金、大盘股混合基金。尽管这种趋势有利于低成本基金，但是这种趋势自身并不能始终识别将会跑赢大盘的主动管理型基金。通过观察四个重叠时期的平均值可以看到，36%的基金跑赢了基准指数，但仍然远远低于50/50的几率。

　　然而，顶尖人才和低成本能否兼得呢？发掘优秀的基金经理本身就是一项技能。不少学术研究都已经对此提供了快捷的方法。但业内多数人一直在使用Vanguard创始人约翰博格1984年提出的“4P”准则来解决这个问题——即人（People）、投资哲学（Philosophy）、投资组合（Portfolio）和投资业绩（Performance）。但是，如果这些指标是有效的而且被广泛使用，那么为什么主动式管理的整体成功率依然不高呢？首先，这些因素的应用是主观的而非公式化的，人的判断力和评估流程的稳定性会有很大的个体差异性。其次，以较低成本获得顶尖基金经理（那些懂得如何跑赢市场的基金经理）加盟非常不易，并且一些机构在解决这个问题的过程中面临巨大的结构性障碍。

　　接下来是耐心，这是一个投资者想要取得成功所必备的要素。主动管理型基金跑赢大盘的道路未必平坦。分析表明，基于历史经验，投资者要对主动管理型基金拥有极大的耐心。很多投资者都以为，如果能够找到一流的基金经理，就会更容易获得超额收益。然而Vanguard的研究结果表明，投资者不应将短期业绩作为买进或卖出主动管理型基金的主要依据。有些基金虽然在短期内表现不佳，但在长期内还是可以带来丰厚回报的。对主动管理型基金感兴趣的投资者应该明白，为了增加成功几率，他们必须愿意且能够承受所投资的基金在一定时期内实际收益率低于基准收益率的情况。如果投资者因为回报率的波动而放弃长期投资，则所获得的回报将会大大缩减。

　　投资者有成千上万种选择。了解主动管理型基金成功的关键，可以帮助投资者有效地进行选择。同时，即使是最优秀的基金经理也不可避免地会有回报低迷的时期，投资者在这种时期尤其需要保持耐心。